均胜电子控股股东股权再质押：“买买买”战略难掩外强中干的现实

本文系深潜atom第686篇原创作品

(相关资料图)

新能源汽车持续热销，上游产业链的玩家也迎来了属于自己的“黄金时代”。

TrendForce披露的数据显示，2022年，全球新能源汽车销量1065万辆，同比增长63.6%，延续了此前几年的高增长势头。

趁此热潮，作为国产特斯拉供应链上极为重要的合作伙伴——均胜电子也实现了扭亏为盈。财报显示，2022年，均胜电子营收497.93亿，同比增长9.03%；净利润3.94亿元，上年净亏损37.5亿元。

△图源：百度

不过颇为反常的是，均胜电子的股价却没有强劲复苏的迹象。一年前，均胜电子的股价为20元/股左右，目前，均胜电子的股价仍为20元/股左右。

考虑到新能源是目前资本市场热炒的概念，诸多汽车产业链上游企业的股价都趁此热潮节节攀升。在此背景下，投资者选择谨慎看待均胜电子，或许是因为后者的业务模式存在明显的短板。

01

靠“买买买”成一线玩家，商誉减值风险加大

官方资料显示，均胜电子主要聚焦于智能座舱及智能网联、智能驾驶、新能源管理、汽车主被动安全等领域，面向全球整车厂提供智能电动汽车关键技术领域的一站式解决方案。

尽管成立之初，均胜电子就聚焦汽车零配件，但其之所以成为“全球汽车电子和汽车安全领域的顶级供应商”，并不是自然而然地内生性成长，而是靠资本的力量，积极并购。

比如，2011年，均胜电子斥资19.26亿元收购百年老厂德国普瑞，后者的主营业务为空调控制系统、驾驶员控制系统、传感器等。

2016年，均胜电子斥资9.2亿美元的价格收购主被动安全提供商KSS，借此进入汽车安全行业。

2018年，均胜电子又以15.88亿美元的代价将高田公司收入囊中，后者主要从事成产汽车安全带、安全气囊系统、方向盘等产品。

经过多年的积极并购，均胜电子的营收规模与日俱增，从2012年的53.58亿元增长至2022年的497.93亿，十年时间翻了近十倍。

不过值得注意的是，均胜电子的净利润数据却没有类似的表现。2018年-2022年，均胜电子的净利润分别为13.18亿元、9.4亿元、6.16亿元、亏损37.5亿元、3.94亿元，下探趋势明显。

这主要是因为均胜电子粗犷式的收购策略，快速积累规模的同时，也积攒了不小的商誉。

以KSS为例，其虽贵为世界第四大汽车安全系统生产商，但2015年时的资产负债率高达91%，投身均胜电子后，因业务没有亮眼的起色，2022年，均胜电子为其确认了20亿元的商誉减值。这也直接导致均胜电子出现了37.5亿元的巨额亏损。

事实上，大手笔收购高负债企业，不光存在商誉减值的风险，也间接推高了均胜电子的资产负债率。

△图源：均胜电子2022年财报

财报显示，2022年，均胜电子资产负债率为67.28%，同比上涨0.18个百分点，其中短期借款高达30.08亿元，但货币资金只有54.05亿元，短期偿债压力不小。

△图源：均胜电子

与此同时，为了给均胜电子的借款提供担保，其控股股东均胜集团还屡屡质押股权。2023年8月5日，均胜集团发布公告称，已将持有均胜电子股权的64.64%质押给银行，占均胜电子总股本的23.74%。在此之前，均胜集团已经将持有均胜电子股权的56.13%股权质押出去。

02

海外营收占比超七成，毛利率数据过低

均胜电子收购一系列海外企业，一方面拥有了诸多现成的业务，另一方面，也拓宽了海外营收渠道。财报显示，2022年，均胜电子国外地区营收378.08亿元，占总营收的76.38%，是重要的营收支柱。

尽管汽车电动化是世界各国共同的发展目标，但值得注意的是，因产业链率先发展，并且政府大力补贴，中国其实才是新能源汽车行业的主要阵地。

TrendForce数据显示，2022年，中国占全球新能源车市场63%的份额。乘联会崔东树也透露，2023年上半年，中国占世界新能源车份额的60%。

诚然，因全球市场竞争压力相对较小，靠海外客户，均胜电子确实可以博取一定的收益，但值得注意的是，因工厂铺得过广，均胜电子海外市场的毛利率也显得过低。

△图源：均胜电子2022年财报

财报显示，2020年-2022年，均胜电子国外地区的毛利率分别为11.34%、9.44%以及10.76%，一直在10%左右徘徊。

作为对比，德赛西威超90%的营收均来自于国内市场，并且工厂也在国内，因而有较高的毛利率。财报显示，2020年-2022年，德赛西境内销售的毛利率分别为23.07%、24.88%以及23.44%。

△图源：德赛西威2022年财报

事实上，正是因为营收占比过高的国外地区毛利率过低，同一业务，均胜电子的毛利率也显著低于德赛西威。以电子汽车电子业务为例，2020年-2022年，均胜电子的毛利率分别为16.55%、18.99%和18.52%。同期，德赛西威的毛利率均超20%。

或许是因为看到了聚焦国内市场的德赛西威拥有更高的利润空间，均胜电子已开始加码国内市场。

财报显示，2020年-2022年，均胜电子国内地区营收分别为109.77亿元、108.55亿元以及116.89亿元，分别同比下跌17.23%、下跌 1.11以及上涨7.68%。

不过值得注意的是，近两年，受经济下行、消费者消费日趋保守、新能源汽车渗透率持续走高等因素影响，新能源汽车市场的红利也在不断萎缩。中国汽车工业协会披露的数据显示，2021年-2022年，中国新能源汽车销量增速分别为157.8%和93.4%，增速日趋下滑。

参照德赛西威的财报，近两年，其存货规模不光持续上升，并且存货周转天数也一路走高。凡此种种，都说明中国新能源汽车行业很难再给玩家提供舒适的成长环境，加码国内市场的均胜电子面临不小的竞争压力。

03

研发投入力度太低，“第二条曲线”竞争力不高

如果说“重海外，轻国内”的业务模式，还仅仅给当下的均胜电子带来创收压力的话，那么智能驾驶业务缺乏竞争力，则意味着，均胜电子的未来面临巨大的不确定性。

随着5G、万物互联、自动驾驶等技术的发展，智能汽车将从纯粹意义上的机械产品，变为具备联网、自动驾驶等功能的智能终端，汽车行业的利润结构将有重大调整。BCG数据局显示，汽车产业的利润构成中，互联、自动驾驶、共享等联网化的技术，将从2017年的1%上涨到2035年的40%。

也正由此，目前智能汽车行业最重要的“赛点”，就是智能驾驶。比如，华为就曾屡屡强调，入局智能汽车行业，并不是为了“造车”，而是希望基于“三十多年积累的ICT技术能力，帮助车企造好面向未来的车，即为车企提供基于华为ICT能力的智能网联汽车部件”。

为了赶上自动驾驶技术的热潮，均胜电子又一次祭出了“买买买”战略。

2023年5月，均胜电子发布公告称，公司将定增募集资金总额不超过3.69亿元，扣除发行费用后将用于收购均联智行8.0392%的股份和补充流动资金。

据了解，均联智行是全球领先的智能网联汽车整体解决方案提供商，经营智能座舱、智能车联、自动驾驶等业务，客户包括大众集团、宝马、蔚来等。显然，均胜电子希望借收购均联智行，抢滩登陆自动驾驶赛道。

虽然经过多年的运营，均胜电子积累了诸多汽车客户，相较于一众新势力，拥有一定的客户资源先发优势，收购完成后，又有了现成的技术，但值得注意的是，智能驾驶需要高昂的投入，均胜电子粗犷式的运营策略很难打造具备竞争力的智能驾驶技术。

△图源：均胜电子2022年财报

财报显示，2020年-2022年，均胜电子研发费用分别为23.01亿元、23.47亿元以及21.39亿元，分别同比下跌11.83%、增长1.98%以及下跌8.86%，研发费用率分别为4.81%、5.14%以及4.3%，一直在5%左右徘徊。

作为对比，同期德赛西威的研发费用率分别为10.31%、10.21%以及10.8%，均超10%。无独有偶，2023年6月举办的2023未来汽车先行者大会上，余承东也曾透露，在数字化技术赋能电动网联汽车领域，“华为每年直接研发投入100多亿，直接研发人员达7000人”。

正如德赛西威所言，“高水平的研发投入既是未来发展新业务、保持技术领先、保持高质量可持续发展的必要投入，也是为满足当下快速增长的业务规模和更加复杂的项目产品交付需要”，虽然靠大手笔的收购策略，均胜电子可以快速切入智能驾驶业务，但由于后续的研发投入力度没有跟上，其相关产品或许也很难具备较强的竞争力。

总而言之，尽管过去几年，趁着全球新能源汽车行业的红利，均胜电子的营收规模与日俱增，并且还实现了扭亏为盈，但值得注意的是，均胜电子的业务扩张主要靠并购，此举虽然可以帮助均胜电子快节奏地赢得市场，但也存在商誉减值以及资产负债率居高不小的挑战。

更重要的是，随着新能源汽车的智能化程度逐渐加深，汽车产业的利润模式还将面临巨大变革，虽然均胜电子已经靠并购策略，布局相关业务，但由于均胜电子的研发力度没有跟上，其在自动驾驶领域的竞争力也大打折扣。

基本盘不稳固，第二条曲线的竞争力又不强，均胜电子自然难以博得投资者的垂青。

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